Yatırılan sermayenin ileride oluşabilecek finansal istikrarsızlıklar nedeniyle, sağlanan nakit akımlarına rağmen, bugünkü değeri negatif değer alıyorsa, talep koşullarına, demografiye ve ülke potansiyeline, hatta hukukun üstünlüğüne dahi bakılmaksızın yatırım kararları sürekli ertelenir.
Geçen gün sevgili Arda Tunca’nın Politik Yol sitesinde yazdığı “Ekonomik İstikrar Çöküşünü Hazırlar mı?” başlıklı yazısından ilham aldım. Böylece son dönemlerde yaşadığımız finansal koşulların Türkiye’yi nasıl etkileyebileceği konusunda düşünmeye ve bu yazıyı yazmaya karar verdim. Bu yazımda biraz bilgi aktarmayı ve son birkaç yıldır yaşadığımız finansal koşulların ülkemizin ekonomik gelişimi ile ilgili ileriye dönük bir bakış açısını sizlerle paylaşmayı amaçlıyorum.
İNSAN DAVRANIŞININ YATIRIM ÜZERİNDE ETKİSİ
Yatırım yapmış olmayanınız her hâlde çok azdır. Yatırım kararlarınızı nasıl aldığınızı hiç düşündünüz mü? Yaptığınız yatırımlarda size kazanç sağlayanlarla, para kaybettiklerinizi kıyasladığınızda nasıl bir sonuç çıkardı? Kazandığınız zamanki mutluluğu kaybettiğiniz zamanki üzüntüyle karşılaştırdığınızda hangisi daha ağır basmıştı hatırlıyor musunuz? Yatırımlarınız için karar alırken ne kadar rasyonelsiniz? Hangi faktörler bu kararı alırken etkili oluyor? Yatırım kararlarınızı etkileyen faktörler içinde duygularınız ne kadar etkili oluyor? Belirsizlik içindeki bir ekonomik ortamda yatırım yapar mısınız? Yaparsanız ne gibi faktörleri dikkate alırsınız? Yatırım yapma ile ilgili karar süreçlerinin tamamen rasyonel verilere dayanmadığı, duyguların ağırlıklı olarak bu kararları etkilediği ve beklentilerin bu kararların alınışı sırasında önemli bir role sahip olduğu iki bilim adamı tarafından yıllar önce incelendi.
Daniel Kahneman ve Amos Tversky, davranışsal ekonomi disiplininin kurucuları olarak kabul edilirler. İki bilim insanı da İsrail Hebrew Üniversitesi’nde psikoloji profesörleri olarak çalışmalarını sürdürürken, 1970’lerde insanların ekonomik kararlarında daha önce göz ardı edilen psikolojik faktörlerin önemini vurgulayan çalışmalarla hem ekonomi hem de finans dünyasında yeni bir kapı açtılar.
Bu çalışmalar, insanların ekonomik kararlarında rasyonel olmadıklarını ve çeşitli yanlılıklara sahip olduklarını gösterdi. Kahneman ve Tversky, özellikle “prospect theory – beklenti teorisi” olarak bilinen çalışmalarıyla, insanların kazançlarını ve kayıplarını nasıl algıladıklarını ve bu algıların kararlarını nasıl etkilediğini araştırdılar. Kahneman, 2002 yılında yaptığı bu çalışmaların bilim dünyasına katkılarından dolayı Nobel Ekonomi Ödülü’nü kazandı. Bu ödül, davranışsal ekonomi yaklaşımına verilen ilk ve en önemli ödüllerden biridir. Çalışma arkadaşı ve bilim dünyasına yine büyük katkılar sunan Tversky ise Nobel Ödülünü alamadan 1996 yılında vefat etti.
Beklenti teorisi, insanların belirsizlik altında karar verme sürecini ve potansiyel kazanç ve kayıpları nasıl değerlendirdiklerini açıklar. Teoriye göre, insanlar her zaman beklenen değere dayalı olarak rasyonel kararlar almazlar, geleneksel ekonomik teorinin varsaydığı gibi. Bunun yerine, insanlar kazanç ve kayıpları farklı bir şekilde değerlendirme eğilimindedirler ve kayıplara kazançlardan daha hassastırlar. Ayrıca, insanlar küçük olasılıkları aşırı derecede önemserler ve potansiyel sonuçların objektif olasılığına değil, algılanan değerine dayalı kararlar alırlar.
Ülkemizde milli gelirin ve istihdamın artışı için yapılması gereken nedir diye sorulduğunda verilecek cevap şüphesiz yatırım olacaktır. Yukarıda açıklanan tüm kavramları bu çerçevede düşündüğünüzde bu yatırımın oldukça uzun vadeli bir ufku içerdiğini tahmin etmek zor olmaz.
Beklenti teorisi, insanların potansiyel kazanç ve kayıpları bir referans noktasına dayalı olarak değerlendirdiğini önerir. Bu referans noktası önceki bir sonuç veya öznel bir beklenti olabilir. Ayrıca, teori, insanların kazançlar söz konusu olduğunda riskten kaçındıklarını ancak kayıplar söz konusu olduğunda risk almaya meyilli olduklarını öne sürer. Bu, kazançlı hisseleri erken satmak veya kaybeden hisseleri fazla uzun süre tutmak gibi davranışlara yol açabilir.
Ülkemizde milli gelirin ve istihdamın artışı için yapılması gereken nedir diye sorulduğunda verilecek cevap şüphesiz yatırım olacaktır. Yukarıda açıklanan tüm kavramları bu çerçevede düşündüğünüzde bu yatırımın oldukça uzun vadeli bir ufku içerdiğini tahmin etmek zor olmaz. Kısaca bu yatırımın içerdiği faktörler oldukça fazla ve karmaşıktır. Sadece yatırım ile üretilecek mal ve servise olacak talep, ülkedeki demografik yapı, faiz oranları, kur seviyesi, insan kaynağı, lojistik gibi unsurlar yatırım kararının verilmesinde gerek şartlardır ama yeterli değildir.
YATIRIM NEYİN FONKSİYONUDUR?
John Maynard Keynes ‘in 1930’ların Büyük Ekonomik Buhranı sırasında yatırım teorisi için önerdiği ekonomik teorem sadece yatırımla tasarruf arasında bir ilişki olduğu yönündeydi. Teoriye göre, ekonomik büyüme ve istikrarın anahtarı yatırımdı. Keynes, yatırımın eksikliğinde talep eksikliği olduğunu ve bu durumun işsizliğe ve ekonomik durgunluğa yol açtığını düşünüyordu. Faiz oranları düşük olduğunda, şirketlerin borç alarak yatırım yapması daha ucuz hâle gelir, bu da artan yatırıma yol açabilirdi. İkinci olarak, şirket karlılığı da yatırım kararlarını etkileyebilir. Şirketler yüksek karlar elde ettiğinde, işlerini genişletmek için yeni projelere yatırım yapma olasılıkları daha yüksek olacaktı.
Son olarak, işletme güveni düzeyi de önemlidir. İşletmeler ekonominin geleceği konusunda güven duyduklarında, yeni projelere yatırım yapma olasılıkları daha yüksektir. Keynes ayrıca, ekonomiyi istikrarlı hâle getirmek ve yatırımı teşvik etmek için hükümet müdahalesinin gerekli olduğuna inanıyordu. Ekonomik durgunluk zamanlarında, hükümet talebi uyarmak ve yatırımı teşvik etmek için harcamalarını artırmalıydı. Bu, mali politikalar ve merkez bankalarınca uygulanan para politikaları çerçevesinde para arzının ayarlanması ile saptanacak politika faizleri ile mümkün olabilirdi.
Bu teoriye Hyman Minsky ‘den önemli bir katkı geldi. Minsky, Keynes’in “döngü teorisi yatırımı”na “yatırım teorisi finansmanı”nı ekledi. Keynes’in teorisinin, bazı sermaye varlıklarının marjinal verimliliği para biriminin marjinal verimliliğini aştığında yatırımın nasıl finanse edildiğini analiz etmediği için eksik olduğunu düşünüyordu. Minsky’nin ünlü finansman profilleri taksonomisi, hedge, spekülatif ve Ponzi pozisyonlarını içeriyordu.
Minsky’ye göre, gelecekteki beklenen kârlılığı düşüren herhangi bir şey, bugünkü sermaye arz fiyatının talep fiyatının altına düşmesine neden olabilir, böylece yatırımı azaltır ve bugünkü karları geçmiş beklentileri doğrulamak için gerekli olan düzeyin altına düşürür.
Minsky’ye göre, gelecekteki beklenen kârlılığı düşüren herhangi bir şey, bugünkü sermaye arz fiyatının talep fiyatının altına düşmesine neden olabilir, böylece yatırımı azaltır ve bugünkü karları geçmiş beklentileri doğrulamak için gerekli olan düzeyin altına düşürür. Bu aynı zamanda, borçlunun ve kreditörün riskinde yer alan güvenli marjların yetersiz olabileceği anlamına gelir ve ileriye dönük istenen güvenli marjlarının gözden geçirilmesine yol açar. Başka bir deyişle, gelecekteki ekonomik koşulların belirsizliği, yatırım kararını önemli ölçüde etkileyebilir.
TÜRKİYE’NİN DURUMU
Bu konuda yazılmış birçok makale ve Türkiye uygulamaları ile ilgili birçok tez var. Ben konuya teorik açıdan daha fazla girmeden Türkiye’nin önemli bir potansiyele sahip olduğunu, demografisi ve genç nüfusu ile aslında tüm yatırımcıları çekebileceğini söyleyerek Minsky’nin perspektifinden bundan sonra neler olabileceği konusunda bazı tezler öne süreceğim.
2002-2018 yılları arasında Türkiye ekonomisinde yaşanan gelişmeler uluslararası kuruluşların bile diğer ülkelere referans örnek olarak alınacağı cinstendi. 2018 yılından sonraki gelişmelerle ilgili en çarpıcı grafiği göster deselerdi herhâlde Türkiye’nin 5 yıllık risk primini gösteren CDS (Credit Default Swap) gösterirdim (Grafik1)
Grafik 1
Kaynak : Bloomberg
Yalnız olmadığımız bir Dünya’da bu grafiğin herhangi bir şey ifade etmediğini düşünebilirsiniz. Hemen karşılaştırmalı grafiği de aşağıda verelim (Grafik 2)
Grafik2
Bir zamanlar aynı ligde yarıştığımız Brezilya ve Güney Afrika’nın 5 yıl vadeli CDS’lerini 2018 Nisan =100 olarak başlattığımızda 2020 pandemi dönemi ve 2021 Naci Ağbal’ın TCMB başkanı olarak atandığı 6 ay süreyle görev yaptığı dönem dışındaki dönemlerde risk primimizin yüksek kaldığı ve 2022’den sonrası farkın sürekli açıldığı görülmektedir.
Finansal istikrar anlamında bir ülkenin yatırım nabzını tutabilecek en önemli göstergenin Doğrudan Yatırımlar olduğu göz önüne alındığında 2021 verileri ile aşağıdaki tablo Türkiye’nin durumu hakkında bir fikir verebilir (Tablo1)
Tablo1
2022 yılı verilerine bakıldığında Türkiye GSMH’nın sadece %0.88’i kadar bir doğrudan yatırım almıştır. Üstelik bu rakamın %0.70’si yabancılara satılan gayrimenkul satışlarından kaynaklanmaktadır.
Minsky’nin önerdiği gibi, yatırımların artışı, istihdam ve refah artışına pozitif katkıda bulunabilmesi için, finansal piyasalarda oluşabilecek krizlerin önlenmesi, devletin düzenleme ve denetleme yapma gerekliliğini göstermektedir. Bu konu Türkiye’de nasıldır?
Finansal piyasalarında oluşan istikrarsızlıklar dolayısı ile yatırımlarından zarar görmüş olan yatırımcıların çektikleri acılar nedeniyle bu güvenin geri gelişi de belirli bir zaman alacaktır.
Özellikle son yıllarda hem kur hem de faizin düşük seviyelerde tutulması ana amaç olarak saptandığından dolayı, Türkiye’deki düzenlemeler finansal istikrarın sağlanmasından çok, ideolojik bir tezin geçerli kılınabilmesi hedefine kilitlenmiş gibi görünmektedir. Bu hedefe ulaşma sırasında ortaya konulan uygulamalar neticesinde de piyasalarda çoklu kur, kredibiliteden bağımsız çoklu faiz gibi bir takım fiyat dengesizlikleri ortaya çıkmıştır.
Sonuç olarak yatırılan sermayenin ileride oluşabilecek finansal istikrarsızlıklar nedeniyle, sağlanan nakit akımlarına rağmen, bugünkü değeri (enflasyondan da arındırarak) negatif değer alıyorsa, talep koşullarına, demografiye ve ülke potansiyeline, hatta hukukun üstünlüğüne dahi bakılmaksızın yatırım kararları sürekli ertelenir. Daha da dramatiği, daha önce yapılmış olan yatırımlar, belirli bir noktada zarar kes disiplini ile nakde dönülür ve yatırım yapılmış olan ülkeden çıkış kararı bile alınabilir.
Yatırımların yapılabilmesindeki en önemli duygusal faktör güvendir. Güven kısa sürede inşa edilebilecek bir duygu da değildir. Finansal piyasalarında oluşan istikrarsızlıklar dolayısı ile yatırımlarından zarar görmüş olan yatırımcıların çektikleri acılar nedeniyle bu güvenin geri gelişi de belirli bir zaman alacaktır. Bu nedenle hiç zaman geçirmeden finansal istikrarı yeniden tesis edecek ortama geçmemiz kalkınma, istihdam artışı ve vatandaşlarımızın mutluluğu için önceliklerin ilk sırasını almalıdır.
